금리 상승, 시장 참여도 위축시켜
최근 미국 10년물 국채 금리가 2월 말 3%대에서 현재 5%를 상회하는 수준으로 가파르게 상승하면서 유럽 증시 전반에 미치는 영향에 대한 분석이 나오고 있습니다. UBS는 금리 상승이 주식 가치 평가에 부담을 주는 것은 사실이지만, 그 영향이 시장 전체에 동일하게 작용하지는 않는다고 진단했습니다. 특히 실질 금리가 3월 이후 1.68%에서 2.67%로 상승한 가운데, 주식 시장이 금리 자체의 수준보다는 그 변화 속도에 더 민감하게 반응하는 양상을 보였습니다.
실제로 3월 이후 금리가 상승했던 주간에는 유럽 증시(MSCI 유럽 지수) 구성 종목의 42%만이 상승했지만, 금리가 하락했던 주간에는 64%의 종목이 상승했습니다. 이는 10년물 금리가 0.1%포인트(10bp) 오를 때마다 지수 상승 참여율이 약 1%포인트씩 감소하는 것으로 나타났습니다. 시장은 금리 상승 자체보다는 그로 인한 시장 참여의 폭이 좁아지는 현상에 더 주목해야 한다는 분석입니다.
금리 수준과 속도의 복합적 영향
금리 상승이 시장 참여율에 미치는 영향은 금리 수준과 그 상승 속도의 조합에 따라 달라지는 것으로 나타났습니다. 과거 10년물 금리가 3% 미만이었을 때는 주간 0.2%포인트 이상 큰 폭으로 올라도 57% 이상의 종목이 상승세를 보였습니다. 당시에는 금리 상승을 경기 회복의 신호로 해석했기 때문입니다. 하지만 금리가 4%에서 4.5% 사이일 때는 금리가 하락하는 주간에 60%의 종목이 상승했지만, 금리가 0.2%포인트 이상 상승하는 주간에는 참여율이 30%로 급감했습니다.
금리 수준이 4.5%를 넘어서면 단순히 높은 금리 수준 자체는 시장에 큰 부담을 주지 않는 것으로 분석됩니다. 그러나 이때 급격한 금리 상승이 발생하면 문제가 달라집니다. 할인율(discount rate)이 높아지면서 기업의 미래 현금 흐름 가치가 하락하고, 이를 상쇄하기 위해 더 높은 수준의 성장 전망이 요구됩니다. 결과적으로 더 적은 수의 기업만이 투자자들의 관심을 끌 수 있게 되며, 기업 이익의 성장 모멘텀이 평가 가치 하락 압력을 상쇄하기 어려워집니다.
긍정적 요인과 투자 전략
UBS는 현재 국채 금리 상승이 긍정적인 요인에 기인한다고 강조합니다. 이는 금리 상승이 일시적인 현상이나 인플레이션 우려 때문이 아니라, 경제 성장세가 강화되고 있으며 그 범위 또한 넓어지고 있다는 신호라는 분석입니다. 특히 30년 만에 처음으로 방위산업, AI 장비, 인프라, 전력 등 다양한 산업 분야에서 동시에 설비 투자 확대 사이클이 나타나고 있다는 점에 주목했습니다. 이러한 산업 활동의 증가는 서비스업에 비해 '돈의 흐름 속도'가 빠른 경향이 있어 금리 환경에 중요한 영향을 미칩니다.
이러한 거시 경제 환경 변화에 맞춰 UBS는 금리 상승에 대한 민감도가 낮은 기업에 주목할 필요가 있다고 제언합니다. 이러한 기업들은 상대적으로 저렴한 밸류에이션을 바탕으로 더 높은 수준의 경기 순환적 이익 성장 잠재력을 보유하고 있기 때문입니다. 핵심은 경기민감주와 방어주를 이분법적으로 구분하기보다, 기업의 이익 성장세가 충분히 가속화되고 있으며 저렴한 밸류에이션에서 출발하여 금리 상승으로 인한 밸류에이션 압축 효과를 상쇄할 수 있는지 여부를 판단하는 것이 중요하다고 덧붙였습니다.